본문
도널드 트럼프 대통령이 취임했던 작년에는 미국 달러화 가치가 유난히 흔들렸던 한 해였다. 새해 들어 달러 가치 앞날과 관련해 신간을 보면 '달러 폭망론'과 '킹 달러론'으로 양분화되고 있는 점이 눈에 띈다. 극과 극으로 나뉘고 있는 달러 가치는 앞으로 어떤 길을 걸어갈 것인가. 올해부터는 세계 기축통화 자리를 놓고 10년 전 예고한 쑨홍빈(宋鴻兵)의 화폐 전쟁이 본격화될 것으로 예상까지 나오고 있다.
주목할 점은 달러 위상이 크게 흔들리는 것은 미국, 그것도 도널드 트럼프 진영에서 제공하고 있다는 점이다. 작년 1월 20일 출범한 이후 트럼프 정부는 저금리를 통한 달러 약세 정책을 추진했다. 자신이 대통령이 되는 데 큰 힘이 됐던 7대 경합주의 제조업을 부활시켜 해당 지역 근로자가 겪고 있는 경제 고통을 해소하기 위한 목적에서다.
문제는 약달러 정책이 시간이 갈수록 자충수가 되고 있다는 점이다. 미국처럼 수출입 구조가 마셜-러너 조건(Mashall-Lerner conditions·외화 표시 수출수요 가격탄력성+자국 통화 표시 수입수요 가격탄력성)을 충족시키지 못할 때는 수출 증대 효과가 크지 않다. 오히려 관세와 더불어 수입 물가를 급등시켜 근로자의 경제 고통을 심화시키고 있기 때문이다.
작년 7월 스테이블 코인법을 통과시킨 것도 달러 위상을 약화시키는 요인으로 작용하고 있다. 법정통화로서 달러화에 대한 신뢰를 지키기 위해서는 미국 중앙은행(Fed)의 독점적 주조권이 굳건해야 가능하다. 스테이블 코인법으로 민간의 코인 주조권을 그대로 흡수하면 달러 주조권은 흔들릴 수밖에 없다.
최근 들어 '탈(脫)법정화폐 거래(debasement trade)'가 활발해지고 있는 것도 이 때문이다. 법정화폐에 대한 신뢰가 떨어져 실질 가치와 화폐 기능을 동시에 가진 투자 대상을 선호하는 현상을 말한다. 200년 이상 지속해온 법정화폐가 사라지면 각국 중앙은행 통화정책과 국민의 화폐 생활에 커다란 변화를 몰고 올 것으로 예상된다.
트럼프 집권 1기부터 우려됐던 미국 중앙은행(Fed)의 독립성은 집권 2기 들어 급격히 훼손당하고 있다. 통화정책 목표 수정, 기준금리 변경, 연방공개시장위원회(FOMC) 이사 개편, 예고도 없는 방문 등으로 흔들어 왔기 때문이다. 설립 이후 대통령과 Fed 의장 간 갈등 지수를 추적해 보면 트럼프 대통령과 파월 의장 때가 최고 수준이다.
마이런 보고서와 함께 트럼프노믹스 2.0의 근간인 '프로젝트 2025'의 시나리오대로 간다면 Fed는 독립성 훼손을 넘어 트럼프 대통령의 시녀로 전락한다. Fed의 개편 뿐만 아니라 궁극적으로 폐지하는 방안이 담겨 있기 때문이다. 중앙은행의 독점적인 주조권도 코인 등 민간에서 발행한 대안화폐를 받아들여 분산시켜 나간다는 계획이다.
중앙은행의 독립성이 훼손되면 1선 목표인 물가안정 달성은 요원해진다. 최근처럼 성장률(g)이 이자율(r)보다 높으면 빚내서 더 써도 좋다는 현대통화이론에 근거한 재정지출이 유행하는 때에 중앙은행이 길항 역할을 못 하면 물가는 오를 수밖에 없기 때문이다. 트럼프 대통령의 요구대로 통화정책에서 금리까지 내리면 캘로핑 하이퍼 인플레이션 국면도 닥칠 수 있다.
주조권과 물가, 법정화폐 신뢰를 지키기 위한 양대 조건이 무너지면 퇴장했던 통화(hoarding money)가 빠르게 제도권으로 나올 수(dishoarding money)밖에 없다. 최근 들어 경기가 회복되지 못하는 여건에서 통화유통속도, 통화승수와 같은 경제 활력 지표가 높아지는 것도 이 때문이다.
탈법정화폐 거래 최적의 대안으로 화폐와 인플레이션 헤지 기능을 동시에 수행할 수 있는 금이 급부상하고 있다. 달러화와 미국 국채에 대한 신뢰가 떨어짐에 따라 안전자산 선택 범위가 제한되고 있는 것이 금값 상승 요인으로 가세하고 있다. 중심 통화도 달러 대신 금으로 복귀해야 하지 않느냐는 금본위제 논의가 오랜만에 고개를 들고 있어 앞으로가 더 주목된다.
국민의 반응도 곧바로 나타났다. 트럼프 대통령의 지지도는 30%대로 떨어졌다. 미국 대통령 역사상 취임 1년 차 지지도 중 최저 수준에 근접해 국정 운영의 동력을 유지하는 데 임계치인 40% 밑으로 떨어졌다. 작년 9월 이후 뉴욕 시장을 비롯해 뉴저지, 버지니아 주지사 선거에서 집권당인 공화당이 참패했다.
올해 11월에 치러질 중간선거 승리를 통해 장기 집권을 꿈꾸었던 트럼프 대통령으로서는 충격적인 일이었다. 곧바로 관세와 환율정책을 수정했다. 국제비상경제부흥법(IEEPA)을 근거로 주력해 왔던 주요 교역국을 대상으로 한 상호관세 정책은 지방 선거 참패 이후 '타코(TACO·Trump Always Chicken Out)'라는 용어가 나올 만큼 자체적으로 우선순위에서 밀려났다. 환율정책도 공식적으로 강달러를 선호한다고 밝히지는 않았지만, 지금까지 추진했던 약달러를 포기하면서 달러 위상이 약화하고 있다.
반면에 달러 위상이 재구축돼 킹 달러 시대가 다시 도래할 것으로 보는 시각은 이렇다. 거래의 편리성, 가치의 저장, 회계 단위 등 중심통화의 3대 기능상 달러화에 깊숙이 익숙해져 있는 점을 고려하면 유로화, 엔화, 파운드화, 위안화 등으로 현행 통화로 달러화를 대신할 수 없다고 보는 것이 킹 달러론의 핵심이다. 그 근거로 달러 결제망인 SWIFT를 통한 달러 비중이 70%에 달하고 각국 외환보유고에서 달러 보유 비중도 60%에 달하는 점을 들고 있다.
스테이블 코인이 달러 위상을 약화할 것이라는 점에 대해서는 적극적으로 반박하고 있다. '1달러=1코인'으로 미국 국채를 담보로 하는 점을 근거로 스테이블 코인이 활성화되면 될수록 달러화 위상을 같이 높아질 수밖에 없다는 것이다. 하지만 과연 미국 국채가 안전한 자신으로 계속해서 머물 수 있겠느냐에 대한 의문에는 명확한 근거를 제시하지 못한 점은 논리적인 한계다.
| 구분 | 해당 국가 |
|---|---|
| 공식 도입 | 바하마, 동카리브, 나이지리아, 중국 등 |
| 시범 운용 | 우크라이나(러시아와 전쟁으로 중단), 우루과이 등 |
| 모의 실험 | 한국, 대다수 유럽연합 회원국, 일본, 스웨덴, 러시아, 터키 등 |
| 기초 연구 | 미국(트럼프 당선 이후 사실상 중단), 영국, 캐나다, 호주, 노르웨이, 태국 등 |
자료: 한국은행
글로벌 시뇨리지를 위해서도 달러 위상을 포기할 수 없다는 점이다. 글로벌 시뇨리지란 화폐 발행 차익으로 액면 금액에서 화폐 발행 비용을 차감한 것을 말한다. 미국은 경상수지적자를 메우기 위해 발행한 달러화를 해외로 유통해 전 세계를 대상으로 막대한 규모의 시뇨리지를 누려왔다. 미국의 경상적자가 위험수위를 넘었는데도 미국의 위상을 지킬 수 있었던 것은 이 요인이 컸다는 점이다.
달러 폭망론과 킹 달러론, 극과 극으로 양분화되고 있는 달러 위상은 앞으로 어느 쪽으로 갈 것인가, 과연 달러화 위상이 2류 통화로 전락할 것인가 아니면 기축통화를 넘어 제왕(king)통화가 될 것인가는 2차 세계 대전 이후 달러 중심의 브레튼우즈 체제가 어떤 길을 걸어왔는지 살펴보면 그 답을 찾을 수 있을 것이다.
최근처럼 달러 위상이 흔들리고 있는 상황에서 달러 폭망론보다 쉽게 공감되지 않는 킹 달러 시대가 도달할 것인가를 알아보려면 트럼프 집권 1기에 당면한 국제통화질서상 두 가지 문제에 대한 이해가 전제돼야 한다. 하나는 전 세계를 대상으로 하는 제왕통화가 도입될 만큼 세계가 하나의 시장이 되었는가와, 다른 하나는 그동안 기축통화 역할을 담당해 왔던 달러화 위상이 기축통화를 뛰어넘을 수 있느냐 하는 점이다.
2008년 이후 서브프라임 모기지 부실, 2009년 리먼 사태 등을 계기로 달러 가치가 흔들리면서 1970년대 이후 미국과 아시아 국가 간에 묵시적으로 유지돼온 '제2 브레튼우즈 체제'가 붕괴하는 것이 아니냐는 우려가 제기돼 왔다. 브레튼우즈 체제란 1944년 국제통화기금(IMF) 창립 이후 미국의 달러화를 기축통화로 하는 금환본위 제도를 말한다.
제2의 브레튼우즈 체제란 1971년 닉슨의 금 태환 정지 선언 이후 '강한 달러-약한 아시아 통화'를 골간으로 미국과 아시아 국가 간의 묵시적인 합의에 따라 유지해온 환율제도를 의미한다. 미국이 이 체제를 유지해온 것은 아시아 국가들의 경제 발전을 도모하고 공산주의의 세력 확산을 방지하고자 했던 숨은 의도가 깔려있기 때문이다.
기준에 따라 다소 차이가 있으나 제2 브레튼우즈 체제는 이런 미국의 의도를 충분히 달성했던 것으로 평가된다. 일부에서 제2 브레튼우즈 체제를 제2차 대전 이후 폐허가 된 유럽의 부흥과 공산주의의 세력 확장을 막기 위해 미국이 지원했던 마셜 플랜의 또 다른 형태라고 부르고 있는 것도 이 때문이다.
그 후 제2 브레튼우즈 체제에 균열을 보이기 시작한 때는 1980년대 초 무렵이다. 일본, 한국 등 아시아 통화에 대한 의도적인 달러화 강세로 미국의 경상수지적자는 더 이상 용인할 수 없는 수준에 도달했다. 당시 로널드 레이건 정부는 여러 방안을 동원했으나 결국은 선진국 간의 달러화 약세를 유도하기 위한 '플라자 합의'로 어느 정도 극복할 수 있었다.
제2 브레튼우즈 체제에 또 한 차례 균열 계기를 제공한 것은 1995년 4월 달러화 가치를 부양하기 위한 역(逆) 플라자 합의와 아시아 외환위기다. 역 플라자 합의에 따라 미 달러화 가치가 부양되는 과정에서 외환위기로 아시아 통화가치가 환투기로 폭락하면서 '강한 달러-약한 아시아 통화'의 구도가 재현됐다. 역 플라자 합의 이후 엔·달러 환율은 79엔에서 148엔이 될 정도로 강한 달러 시대가 전개됐다.
신흥국은 대규모 자금이탈에 시달렸다. 1994년 중남미 외채위기, 1997년 아시아 외환위기, 1998년 러시아 모라토리엄(국가채무 불이행) 사태까지 이어지는 '그린스펀·루빈 쇼크(Greenspan & Rubin's shock)'가 발생했다. 미국도 슈퍼 달러의 부작용으로 경상수지적자가 불거지기 시작하면서 1980년대 초 상황이 재연됐다.
강한 달러 시대가 10년 이상 지속되면서 자국 통화의 약세라는 반사적인 이익을 누린 중국을 비롯한 아시아 국가는 무역수지 흑자가 대폭 확대됐다. 국민 경제 3면 등가 법칙(X-M=S-I, X: 수출, M:수입, S:저축, I:투자)에 따라 아시아 국가의 과잉 저축분이 미국 자산시장으로 흘러들어왔다.
한때 세계경제 대통령이라 불렸던 앨런 그린스펀 전 Fed 의장이 자산 거품을 해소하기 위해 2004년부터 기준금리를 올렸지만, 중국의 국채 매입으로 시장금리가 더 떨어져 자산 거품이 심해지는 그린스펀 수수께끼 현상이 발생한 것도 이 때문이다. 거품 붕괴 모형에 따라 자산 거품을 떠받치는 돈이 더 이상 공급되지 않으면 터진다.
2008년 서브프라임 모기지 사태의 실체다. 세계 제일의 경제 대국과 달러처럼 기축 통화국의 지위를 바탕으로 레버리지 투자(증거금 대비 총투자 금액)가 활성화돼 있는 미국에서 자산 거품이 터지면 자국의 금융사는 마진콜이 발생하고 이를 해결하기 위한 디레버리지 과정에서 금융시스템이 무너지고 2009년 리먼 사태와 같은 대형 금융위기가 발생했다.
사상 초유의 금융위기 극복을 위해 Fed는 전시 때나 사용하는 비전통적 통화정책을 동원했다. 대공황 관련 연구를 가장 많이 한 벤 버냉키 당시 Fed 의장은 한꺼번에 두 단계 이상 금리를 내리는 '빅 스텝(big step)' 방식으로 기준금리를 제로 수준까지 내렸다. 유동성 공급도 무제한 국채를 사주는 양적 완화(QE, quantitative easing) 정책으로 마치 공중에 있는 헬리콥터에서 물을 뿌리듯이 돈을 풀었다.
브라운 방식으로도 알려진 Fed의 비전통적 통화정책은 달러 가치와 위상에 치명적인 타격을 준다. 특정 국가가 금융위기 극복과 경기 부양을 위해 자국통화를 평가 절하할 경우 그 피해가 고스란히 인접국이나 경쟁국에 전가된다. 대표적인 '근린궁핍화 정책'이다. 특히 미국같은 중심국이자 기축 통화국에서 자국 통화를 평가 절하하면 그 피해는 경제발전 단계상 한 단계 아래 국가에 집중된다. 중국, 한국 등 대부분 아시아 국가가 해당한다.
금융위기 이후 국제통화제도는 1976년 킹스턴 회담(길게는 스미스소니언 체제 포함) 이후 시장의 자연스러운 힘에 의해 형성된 것으로서 국가 간 조약이나 국제협약이 뒷받침되지 않아 '없는 시스템(non-system) 혹은 젤리형 시스템(jelly system)'으로 지칭된다. 그 결과 킹스턴 달러 중심의 브레튼우즈 체제는 이전보다 느슨하고 불안한 형태로 유지되어왔다.
시스템이 없는 국제통화제도 하에서는 기축통화의 신뢰성이 크게 저하되더라도 이를 조정할 제도적 장치가 없다. 이 때문에 새로운 기축통화가 필요하다는 주장이 계속해서 제기되고 있으나 아직 달러화를 대체할 수 있는 통화는 없다. 유일한 기축통화국인 미국은 대외불균형을 시정하려 하지만 무역수지 흑자국은 이를 조정할 유인이 없다. 새로운 기축통화 논쟁과 함께 글로벌 환율전쟁이 수시로 발생하는 것도 이 때문이다.
금융위기 이후 달러화 중심의 브레튼우즈 체제가 흔들리는 것은 크게 보면 두 가지 요인에 기인한다. 하나는 금융위기 극복 과정에서 누적된 재정수지적자와 국가채무 등과 같은 구조적인 문제로 달러화에 대한 신뢰가 예전만 못하기 때문이다. 일종의 금융위기 후유증에 따른 '낙인 효과'라 볼 수 있다.
코로나 팬데믹 사태와 우크라이나 전쟁으로 브레튼우즈 체제가 재차 강화될 경우 제3기에 해당한다. 외형상 여건은 형성돼 있다. 유럽, 일본, 중국 등 미국 이외 국가는 양적 완화, 마이너스 금리제도 등을 통해 금융완화정책을 추진하고 있다. 이 과정에서 의도 여부와 관계없이 이들 국가의 통화가치는 떨어지고 달러화 가치는 강세가 될 수 있기 때문이다.
중요한 것은 미국이 달러화 강세를 받아들일 수 있느냐 하는 점이다. 미국 경제는 완전치 못하다. 달러 강세에 따른 경기 부담은 의외로 크다. 미국 중앙은행(Fed)의 계량 모델인 '퍼버스(Ferbus=FRB+US)'에 따르면 달러 가치가 10% 상승하면 2년 후 미국 경제 성장률이 무려 0.75%포인트(p) 떨어지는 것으로 나타났다.
Fed가 고민하는 것도 이 때문이다. 경기가 여의치 못한 상황에서 달러 강세가 재현된다면 언제든지 침체국면으로 떨어짐 위험이 크다. 현실화하면 '제2의 에클스 실수'다. 금융위기 이후 미국 재무장관이 잊을 만하면 대미 흑자국을 중심으로 환율전쟁을 불사하겠다는 입장을 취한 것도 같은 맥락이다.
결론을 맺는다면 달러 가치 사이클론으로 제왕(king) 달러화 시대가 도래될 것이라는 시각은 당사국인 미국부터 바라지 않는 것이 종전과 다른 점이다. 이 점에 대한 의문점을 풀어야 킹 달러 시대가 도래할 것이라는 점에 공감할 것으로 기대된다. 달러 가치가 회복되는 것만으로 킹 달러 시대가 도래했다고는 말할 수 없다.
달러 폭망론과 킹 달러론으로 원·달러 환율을 예상했을 때 전자로 간다면 1,000원대로, 후자의 경우 2,000원대로 향할 것이란 시각이 나올 수 있다. 하지만 2차 대전 이후 브레튼우즈 체제의 변천사를 보면 양 극단론보다는 중간 지대, 후자보다는 전자 쪽으로 갈 확률이 높은 만큼 올해 원·달러 환율은 점차 1,400원 밑으로 안정을 찾을 것으로 예상된다.