트럼프 집권 2기 관세정책은 두 가지 전제조건을 갖추지 못하고 있다. 가장 중요한 대중국 관세율도 주무 부서인 무역대표부(USTR)의 제이미슨 그리어 대표조차도 의회 청문회에서 민주당 의원의 지적으로 알 정도로 사전 교감이 부족하다. 너무 즉흥적으로 자주 바뀌다 보니 피해국은 물론이고 미국 국민조차도 정확한 실체를 모르고 있다.

정책의 정체성에 있어 관세는 목표가 아니라 수단이다. 트럼프 대통령이 작년 대선 과정부터 관세는 재정수입을 늘려 국가 채무를 해결하는 '부채 디톡스'라는 수단을 명확히 해왔다. 관세 부과로 국채 발작(bond tantrum)이 발생하거나 국채금리가 상승해 국가 채무가 늘어나면 곧바로 유예 혹은 철회해야 하는 부담을 안고 있다.

무역 상대국과의 관계에서도 관세는 대표적인 가격할증 정책이다. 피해국이 자국통화 약세로 맞대응하면 무력화되는 한계를 갖고 있다. 더 우려되는 것은 근린궁핍화 수단이기 때문에 관세율이 높을수록 환율 등과 다른 분야로 전이돼 해당 국가뿐만 아니라 세계 경제에 최악의 결과(pay-off)를 가져온다는 점이다.

모든 정책 가운데 가장 까다롭다는 평가를 받는 관세정책이 트럼프 대통령의 행정조치(명령, 권고, 메모)에 따라 독자적으로 결정됨에 따라 부과되자마자 부작용이 한꺼번에 노출되고 있다. 트럼프 진영에서 가장 우려한 '국채 발작'이 벌써부터 나타나고 있는 점이다. 중국의 매각 등으로 국채 공급이 급증하는 반면 디폴트 우려 등으로 수여가 급감하고 있기 때문이다. 국채 수급 면에서 초과공급 괴리도는 제2차 세계 대전 이후 최고 수준이다.

취임 전 4.5%대에서 3.9%대까지 낮아져 트럼프 대통령이 'big beautiful drop(세계에서 가장 아름다운 고개 숙임)'이라 자평했던 10년물 국채금리는 취임 전 수준으로 되돌아갔다. 대표적인 위험과 안전자산인 주식과 국채는 역관계다. 상호관세 이후 다우지수 하락 폭을 고려해 10년물 국채금리를 재산출하면 국가 채무 관리의 임계치인 5%를 넘은 것으로 나온다.

문제는 여기에 그치지 않는다는 점이다. 주가와 국채가격이 동시에 떨어짐에 따라 연기금을 포함한 글로벌 투자은행(IB)이 운용하는 각종 펀드에 증거금 부족현상인 마진콜이 발생하고 있다. 마진콜이 발생하면 기존의 투자자산을 회수해 메우는 디레버리지 과정에서 주가와 국채가격이 추가로 하락하는 악순환 국면에 처할 확률이 높다.

2년 전 실리콘밸리(SVB) 사태에서 입증된 것처럼 리먼 브러더스 사태와 다른 점은 디지털화가 급진전했다는 점이다. 지리적 제한을 없앤 디지털 금융 시대에서는 고객이 자신이 맡겨놓은 자산에 위험을 느끼면 동시다발적으로 인출하는 펀드런과 뱅크런이 일어날 확률이 높다. 리먼 브러더스 사태와 비교할 수 없는 더 큰 금융위기가 발생할 수 있다는 의미다.

과연 트럼프 대통령은 최악의 시나리오를 선택할 것인가. '선부과-후협상' 방식의 관세정책이 위험성이 높지만, 마지막 희망의 싹마저 저버릴 수 없는 것은 앞으로 유예, 관세율 인하, 관세부과 품목 조정과 같은 협상의 여지가 있다는 점이다. 비관 일색인 우리 투자자의 전략에 참조해야 할 대목이다.

앞으로 트럼프 정부의 관세정책에 희망의 싹을 가져보는 것은 중국 등 관세 피해국의 보복보다 내부적으로 그 어느 역대 대통령보다 화려한 취임식 속에 출발했지만 지금까지 모습을 보면 '총체적 위기'가 나타나고 있는 점 때문이다. 지금까지 상황을 보면 과연 마가(MAGA·미국을 다시 위대하게) 구상이 실현될 수 있을지 의문이 들 정도다.

첫째, 트럼프 정책의 모든 것이 가장 민감하게 반영되는 증시에서 취임 초기에 나타나는 허니문 랠리는 나타나지 않고 있다. 대통령이 취임한 이후 두 달 반 동안 S&P 지수는 평균 2% 이상 올랐다. 하지만 이번에는 18%나 급락했다. 친트럼프 성향의 기업이 많이 몰려있는 나스닥 지수는 무려 25%나 폭락했다. 허니문 랠리가 아니라 허니문 헬(hell·지옥)이다.

둘째, 달러 가치도 급락하고 있다. 트럼프 대통령 취임 직전 110대였던 달러인덱스는 102대로 급락했다. 마가를 실현하기 위해서는 안정적인 달러 가치가 바탕이 돼야 한다. 오히려 바라지 않는 아시아 통화에 대해 강세를 보여 취임 이후 주력해 왔던 관세정책이 무력화되고 무역적자까지 확대될 확률이 높다.

셋째, 국민 지지도마저 급락하고 있다. 관행상 여론기관이 취임 이후 두 달 만에 실시하는 첫 조사에서 두 번 이상 재임한 대통령 가운데 가장 낮게 나왔다. 트럼프 대통령은 43%로 린든 존슨 69%, 로널드 레이건 56%, 빌 클린턴 59%에 크게 못 미칠 뿐만 아니라 무능력하다고 경멸했던 버락 오바마의 48%에 비해서도 낮은 수준이다. 이달 들어서는 40%마저 내준 여론조사 결과가 속속 발표되고 있다.

넷째, 대선 과정에서 트럼프 대통령 당선에 결정적으로 기여한 핵심 지지층의 이반 조짐도 뚜렷하다. 최근 실시됐던 위스콘신 대법관 선거에서 보수 성향의 브래드 시멀이 테슬라 일본 머스크 회장의 2,000만 달러 이상의 대대적인 지원에도 진보 성향의 수전 크로퍼드에 패배했다. 선거 결과를 접한 트럼프 대통령도 충격을 받았다는 뒷얘기까지 들릴 정도다.

다섯째, 트럼프 진영 내부도 권력 다툼으로 균열 조짐이 보이고 있다. 지난해 대선 과정부터 잠복해 왔던 친머스크와 반머스크 간의 알력으로 머스크가 정부효율부(DOGE)를 떠날 것이라는 사임 소식이 알려지면서 본격화되는 것이 아닌가는 시각이 확산하고 있다. 중재 역할을 해야 할 트럼프 대통령은 취임 초와 달리 최근에는 어느 편도 손을 들어주지 않고 있어 앞으로 더 심화할 것으로 예상된다.

여섯째, 2차 대전 이후 미국이 많은 시간과 비용을 들어 구축한 미국 위주의 국제협력 체제도 급속히 와해하고 있다. 집권 1기 때는 세계무역기구(WTO), 국제통화기금(IMF) 등 경제 양대 기관에 재원을 조달해 주지 않아 그 기능이 많이 약화했다. 집권 2기 들어서자마자 정치 군사적으로 유엔(UN)마저 탈퇴를 선언해 '돈로(DonRoe) 독트린'을 완성했다. 돈로란 트럼프의 약칭 도널드와 5대 대통령인 제임스 먼로가 주창한 먼로주의를 합친 신조어를 말한다.

일곱째, 돈로 독트린을 바탕으로 트럼프 대통령이 주력해 온 상호관세도 '슈뢰딩거 방정식'을 채택해 미국의 국익만을 생각하는 극단적인 보호주의 조치로 채워졌다. 오스트리아 물리학자인 에르빈 슈뢰딩거의 파동과 입자가 공존하는 양성자 실험에서 유래된 이 방정식은 교역 상대국을 파동(경쟁할 힘)은 죽이고 입자(국가)는 살리는 완전 제압식 관세정책을 말한다.

미국 내부적으로 국민과 트럼프 진영이 균열하고 국제적으로 미국 위주의 협력체제가 붕괴하는 여건에서 돈로 독트린과 슈뢰딩거 방식의 마가 구상이 실현될 수 있을 것인가. 그 답은 최근에 급락하고 있는 달러 가치를 보면 쉽게 알 수 있다. 오히려 집권 1기에 중국과의 격차가 줄어드는 실수가 우려될 정도로 달러 약세 현상이 심상치 않다.

전통적으로 공화당은 '강한 미국과 강한 달러' 기조를 표방해 왔다. 2차 세계 대전 이후 공화당이 집권할 때마다 달러 위주의 브레튼우즈 체제는 비교적 잘 유지됐다. 도널드 트럼프 정부가 '마가(MAGA)'를 구상하는 것도 조 바이든 정부 들어 국제통화체제가 '시스템이 없다(no system)'라는 평가가 나올 만큼 미국과 달러 위상이 약화했기 때문이다.

공화당의 또 다른 전통인 친기업 정책을 추진하기 위해서는 달러 약세를 통해 수출이 잘될 수 있도록 밀어줘야 한다. 기업가 출신이 많은 집권 2기에는 강달러를 아예 포기하고 약달러를 추진해야 한다는 시각까지 나오고 있다. 트럼프 정부 출범 이후 달러 정책에 대해 혼선을 빚고 있는 것도 이 때문이다.

강달러와 약달러 필요성을 동시에 느낄 때 미국이 추진해 왔던 환율 정책은 틴버겐 정리(Tinbergen's theorem)에 따른 '이원적 전략'이다. 틴버겐 정리는 1980년대 초 스태그플레이션 당시 한 수단으로 경기 부양과 물가 안정을 잡기가 어렵게 되자 목적별로 수단을 달리 가져가자는 정책조합을 말한다. 환율 정책 면에서는 1990년대 중반부터 적용해 왔다.

이원적 환율 정책 관점에서 공화당의 전통인 강달러 기조를 유지하면서 현안인 무역적자를 해결하기 위한 최적경로를 추진해 보면 교역국 입장에서는 상호관세보다 환율 보고서가 더 어렵게 나올 확률이 높다. 달러 가치는 전체 미국의 무역적자에서 비중이 낮은 유럽 통화에 대해서는 강세, 비중이 높은 아시아 통화에 대해서는 약세가 돼야 한다. 구성비중이 높은 유로화가 약세를 띠면 달러인덱스가 올라 공화당의 전통인 강달러 기조 유지도 가능하다.

하지만 트럼프 정부 출범 이후 달러 가치는 최적경로와 반대로 흐르고 있다. PIGS(포루투갈·이탈리아·그리스·스페인)와 독일의 부흥으로 유로화에 대해서는 약세, 아시아 통화에 대해서는 강세를 띠고 있다. 유로화 강세로 달러인덱스는 취임 전 110대에서 104대로 떨어져 이대로 가다간 공화당의 전통이 무너지고 무역적자까지 확대돼 관세정책마저 무력화시킬 확률이 높다. 스콧 베센트 재무장관을 비롯한 트럼프 진영의 고민도 깊어지고 있다.

트럼프 정부의 이원적 환율정책에서 한국 원화는 가장 많이 이탈돼 있다. 미국과의 무역 불균형 해소 차원에서 원·달러 환율의 적정수준을 추정해 보면 달러당 1,250원 내외로 나온다. 최근 원·달러 환율이 1,470원 내외에서 움직이는 점을 고려하면 220원 정도 높아 미국의 10대 무역 적자국 통화 중에서 가장 평가절하된 수준이다.

우리 당국은 버락 오바마 정부 시절에 만들어진 '무역 촉진법 2015'에 따라 까다로운 BHC(배넷-해치-카퍼) 조건을 들어 환율 조작국 지정이 어렵다는 낙관적인 시각을 가진 것으로 알려져 있다. 하지만 트럼프 집권 2기 첫 환율 보고서에는 집권 1기 때부터 검토해 온 '종합무역법 1988'이 적용될 확률이 높다. 이 법에 따라 환율 조작국에 지정됐던 1990년대 우리 경제가 얼마나 어려웠던 가를 되돌아보면서 미리 대비해 놓아야 할 때다.