1기 때 Fed는 물가 안정 목표를 제대로 달성하지 못했다. 스무트-홀리법으로 상징되는 각국의 극단적 보호주의로 미국 경제가 침체에 빠지자 Fed는 금리인하 등을 통해 경기부양에 나섰다. 하지만 1차 전쟁의 후유증이 남아있는 여건에서 Fed의 금융완화 조치는 곧바로 인플레이션을 촉발시켰다.

당황한 매리너 에클스 Fed 의장은 성급하게 금리를 대폭 올렸지만 오히려 미국 경제를 '대공황'이라는 최악의 상황으로 몰아넣었다. Fed 역사상 최대 치욕으로 평가되고 있는 '에클스 실수(Eccles's failure)'다. 그때까지 주류 경제학이었던 고전주의 경제학자들은 Fed가 개입하지 않고 시장에 맡겨 놓았더라면 대공황이 10년 이상 지속되지 않았다고 비판했다.

'좀비(죽은 시체)'라는 혹평을 들을 정도로 무기력증에 빠져있던 Fed를 구해낸 것은 프랭클린 루스벨트 대통령이 주도했던 '뉴딜 정책'이다. 만성적인 초과공급 여건에서 정부 주도로 총수요를 진작시켜 대공황을 탈출시킬 수 있었다. 이 과정에서 총수요 관리대책의 근거가 된 케인즈 이론이 탄생했다.

2기에 접어들어서는 외형상으로 Fed의 전성시대가 1970년대 초까지 지속됐다. 이 기간에는 달러 가치가 급값에 연동된 브레튼우즈 체제가 잘 작동됐기 때문이다. 1960년대 케네디·존슨 경기 호황기에도 물가 문제가 크게 부각되지 않았다. 하지만 Fed가 잘했다기보다는 국제통화체제의 요인이 더 크다.

'물가 안정' 목표를 달성시키기 위해 Fed의 역할이 절실하게 요구되는 때는 1970년대 이후부터다. 1971년 닉슨의 금 태환 정지선언 이후 과도기인 스미스 소니언 체제를 거쳐 1976년 킹스턴 회의를 계기로 국제통화체제가 자유변동환율제로 넘어가면서 브레튼우즈 체제가 최대 시련을 맞았기 때문이다.

인플레이션 원천도 1970년대 두 차례 오일 쇼크를 거치면서 '총수요' 측에서 '총공급' 측으로 바뀌었다. 다른 거시경제 변수와 관계도 물가와 경제성장 간 '정(正)'에서 '부(負)'의 관계로 바뀌었다. 2기 들어 Fed가 통화정책의 근간으로 삼아왔던 케인즈언 총수요 관리대책으로는 도저히 해결할 수 없었다.

Fed는 고용지표의 헤드 페이크 실체가 명확해질 때까지 어떤 행동도 취하지 않을 가능성이 높다. 성급하게 금리를 올리거나 내리면 에클스 실수와 볼커 실수를 동시에 저지를 수 있는 여건이기 때문이다. 이미 2년 전 실수가 채 잉크도 마르기 전에 또다시 실수를 저지른다면 그 결과는 'Fed 무용론'과 '파월의 교체'로 연결될 수 있기 때문이다.

40년 만에 다시 곤경에 빠진 Fed와 파월 의장을 이번에는 어떻게 구해낼 것인가. 대내적으로 민주주의와 시장경제 붕괴, 대외적으로 중국의 추격 등으로 어려운 국면에서 출범한 조 바이든 정부가 내놓았던 정책 처방인 '인플레이션 감축법(IRA)'을 골자로 한 신공급중시 경제학이다(NSSE·new supply side economics).

NSSE의 이론적 근거는 바이든 정부의 실질적인 경제 콘트롤타워인 재닛 옐런 재무장관이 1999년 4월 예일대 동문회에서 처음으로 언급해 알려지기 시작한 '예일 거시경제 패러다임'이다. 이 정책 처방은 버락 오바마 정부 시절에도 경제정책의 근간이 되면서 최대 난제였던 금융위기를 극복하는 데 적용됐다.

미국 경제의 최종 목표인 지속 가능한 성장과 물가안정, 그리고 완전고용을 달성하기 위해 물적자본, 인적자본, 연구개발(R&D)에 대한 지속적인 투자 등을 강조했다. 정부는 친기업 정책을 추진해 이윤이 높아질 수 있도록 하는데 초점을 맞춰야 한다고 권고했다. 세제도 법인세 대폭 인하와 R&D 투자세액공제제도를 도입하고 소비세율을 높여 저축과 투자가 함께 늘어날 수 있도록 해야 한다고 봤다.

NSSE가 1980년대 초 공급중시 경제학과 구별되는 가장 큰 차이는 기업의 활동을 보다 더 자유롭게 해 공급망 확보 등에 초점을 맞춘 데 있다. 법인세 최소세율 15% 등을 통해 해외에 나가 있는 미국 기업을 환류시키는 '리쇼오링'과 함께 당장 들어올 수 없는 미국 기업은 '니어쇼오링'과 '프렌즈쇼오링' 정책을 병행해 동맹국으로 이전시켰다. 동일한 차원에서 외국기업과 자금도 리플럭스, 니어플럭스, 프렌즈플럭스를 추진하고 있다.

NSSE의 효과를 총공급 곡선(AgS·노동시장과 생산함수에 의해 도출)과 총수요 곡선(AgD·투자와 저축을 의미하는 'IS 곡선', 유동성 선호와 화폐 공급을 의미하는 'LM 곡선'에 의해 도출) 이론을 통해 보면 쉽게 이해된다. NSSE 추진으로 해외에 나가 있는 미국과 외국 기업이 들어와 마음대로 뛰어놀 수 있게 되면 총공급 곡선이 우측(AgS1→AgS2)으로 이동돼 성장률이 높아지고 인플레이션율이 낮아지는 '골디락스' 국면이 도래한다.

그림 1 총공급 곡선과 총수요 곡선 내용은 그림1 위에 단락에 나와있습니다.

자료: 한국경제신문

실제로 NSSE의 성과는 눈부시다. 작년 3분기 이후 미국 경제는 2%대의 안정적인 성장세를 지속하고 있는 가운데 3분기 성장률이 무려 6%까지 예상된다. 작년 6월 9.1%까지 치솟았던 소비자물가상승률은 1년 만에 3%대 초반으로 안정돼 빌 클린턴 정부 시절 신경제 신화가 재현될 조짐을 보이고 있다. 바이든 정부 출범 초 턱밑까지 쫓아왔던 중국과의 격차도 다시 30년 이상 벌어졌다는 평가가 나온다.

한국 경제는 저성장이 지속되는 가운데 8월 소비자물가(CPI)상승률이 7월의 2.3%에서 3.4%로 크게 오르자 헤드 페이크 논쟁이 일고 있다. 한국은행은 9월 이후 CPI 상승률이 제자리를 잡을 것으로 내다보면서 일단은 8월 CPI 상승률이 높아진 것을 헤드 페이크로 보고 있다. 이 시각대로 된다면 지난 2월 이후 금리동결 추세는 앞으로 지속될 것으로 예상된다.

하지만 시장에서는 8월 CPI 상승률이 급등한 것이 헤드 페이크보다 인플레이션이 재발되면서 스태그플레이션 국면이 닥치는 것이 아닌가 하는 시각도 만만치 않다. 8월 CPI를 상승시킨 가장 큰 요인인 국제유가 상승세가 꺾이기는 어려울 것으로 예상되기 때문이다. 지난 6월 말 이후 국제유가는 이미 30% 넘게 올랐다.

국제유가 향방의 키(key)를 쥐고 있는 사우디아라비아와 러시아는 고유가 정책을 선호할 것으로 예상된다. 사우디아라비아는 'Vision 2030' 계획에 들어갈 재원과 러시아는 전쟁 경비를 조달하기 위해서는 유가가 높게 유지될수록 유리하기 때문이다. 계절적으로도 세계 원유수요의 70% 이상을 차지하는 북반구 지역이 동절기에 들어가는 것도 변수다.